【新三板研报】翡翠股张铁军仍有50%估值空间

原创新三板在线研究中心·2016-12-13·陈睿

2016年11月23日上午9点30分,伴随一声锣响,通灵珠宝成功登陆沪市主板,成为上交所珠宝IPO第一股。之后的九个交易日更是连续拉出了九个一字涨停板,涨幅达到239%。

【新三板研报】翡翠股张铁军未来仍有50%估值空间

一、引言

2016年11月23日上午9点30分,伴随一声锣响,通灵珠宝成功登陆沪市主板,成为上交所珠宝IPO第一股。之后的九个交易日更是连续拉出了九个一字涨停板,涨幅达到239%。

中国珠宝玉石首饰行业协会数据显示,2015年我国珠宝玉石首饰销售总额保持在5,000亿元以上,市场规模巨大。2016年上半年,我国珠宝首饰行业市场整体保持平稳发展态势。

虽说没有申购到“通灵珠宝”的投资者有点可惜,不过转过头看看,新三板许多同类型的公司也进入了发展快车道。

张铁军(代码:831568)在2016年半年报期间

从以上图表中可以看到,张铁军(代码:831568)在2016年半年报期间,新三板珠宝玉石行业,营收排名第三,净利润排名第二,成绩相当不错。那么下文我们就来深度剖析一下张铁军到底是怎样一家公司呢。

二、关于张铁军公司相关分析研究

1、张铁军公司概况

上海张铁军翡翠股份有限公司成立于2011年11月21日,取得上海市工商行政管理局颁发的营业执照,统一社会信用代码:91310000588660594N;法人代表:张铁军。

公司于2015年1月15日在股转系统挂牌,于2015年6月18日采用做市转让方式。

公司增发10,953,300股于2016年2月1日认缴完毕。实际增加发行股份10,953,300股,每股发行价格15.00元,募集资金总额人民币164,299,500.00元,为全货币认购。发行后公司股东人数为50人。其中限售条件4,422,640股,无限售条件6,530,660股。

上述无限售条件6,530,660股于2016年4月28日在全国中小企业股份转让系统挂牌并公开转让。

通过本次增发后,公司总股本114,383,300股,其中无限售条件股份37,950,160股,占比33.18%;有限售条件股份76,433,140股,占比66.82%。

公司主要经营宝玉石、珠宝首饰等。其中玉器饰品的销售占比68.52%,为最主要的经营项目。

2、张铁军公司2016年6月财务表现分析:

张铁军公司2016年6月财务表现分析表

(1)2016年度,在整个玉器市场景气度不佳的大背景下,张铁军公司获得了非常好的业绩增长。根据6月30日的半年报显示,张铁军公司营收大幅提高至3.63亿元,同比增长41.36%。净利润4356万元,同比增长79.26%。EPS是0.42元/股,同比增长61.54%。

(2)根据A股主板上市公司发布的财报统计,前三季度营收增幅40%以上的公司不到500家,占整个A股上市公司的六分之一左右。因此无论从新三板本身比较还是与主板公司比较,张铁军公司41.36%的营收增幅都是相当不错的。

(3)毛利率是产品本身具有议价能力和其竞争力的体现。而高毛利率则是一个企业利润的重要来源。从张铁军公司半年报可见,本期毛利率的提高主要是由于逐步增加了翡翠原石的采购及销售,逐步引进了新的雕刻技术人员,开始增加生产加工环节。

业务类型的增加,将公司的销售品类由原来的只销售翡翠成品增加了翡翠原石销售,丰富了产品类型。生产加工环节的加入,将进一步提高公司的利润率。在利润总额有所提高的情况下,净利润也明显增长。

(4)杜邦分析法

张铁军2016.06.30roe

张铁军2015.06.30roe

2016年二季度公司的ROE较去年同期增长了31.9%,幅度较大。细究其中的各项动因,本次ROE变动主要是由于总资产净利率的提高所致,2016年的总资产净利率数据比去年增加了近一倍,表明公司的盈利能力和管理能力都有了很大的进步。

另外由于2016年上半年的股票增发,大幅降低了负债比率,同时提升了公司的财务健康程度,为了2017年的业务发展提供了很好的保障。如果公司后期发展提高权益乘数至2015年的程度,则ROE将提高至20.33%,可谓空间巨大。

三、翡翠行业发展状况及预测

1、2016年翡翠价格走势

(1)翡翠价格历史走势

翡翠价格从2000年开始,以平均20%的年涨幅不断攀升。但在进入2012年,由于前一轮的炒作过度,翡翠市场的成交量与价格均出现不同程度的回落。之后翡翠的主要出口国缅甸政府决定采用“饥饿营销”,关闭了克钦邦玉石场。这一举措导致翡翠原石供应减少,因此国内翡翠市场又火热了起来,期间原石价格一度上涨超过30%。

根据媒体报道,北京市民王小姐于2009年花了5万多元在广州买了一只翡翠手镯,2015年有人看中了,当场出价45万元。刘小姐回忆说:“我当时吓了一跳,没想到翡翠居然上涨这么厉害。”

虽然翡翠作为一种不可再生的稀缺资源,其长期价值被消费者以及各类投资者认可,但短期的非理性波动也是需要警惕的。调查发现,一方面此前缅甸政府关闭克钦邦玉石场的举动减少了翡翠原石供应,抬高了原石采购的价格;但另一方面,中国国内消费未能跟上从而产生了“面粉贵过面包的怪象”。

(2)翡翠价格未来预测

翡翠作为一种特殊的不可再生资源,经过多年的开采,其高端翡翠原石已极度稀缺,精品玉石也越来越少见。在过去的20几年过程中,人类对翡翠的开采量,相当于过去300年开采量总和的10倍。

一边是原石市场价格的坚挺和走高,另一边是成品市场相对冷清。这种典型的二元市场的怪象从经济原理来说是不会持久的。所以最终两个市场价格会趋向于理性,即翡翠成品价格高于原石价格。

不过最终是成品价格向原石价格靠拢,还是原石价格向成品价格靠拢,最终考验的还是需求端。如果消费不提振,那么原石价格终将成为无源之水,无根之木。

高端翡翠方面,价格高于30万的高端翡翠走货相对困难,其主要原因有二。其一,国家高层反腐决心和行动之坚决导致“送礼风”、“奢靡风”退潮。其二,高端翡翠定价困难,且普通消费者缺乏辨识能力。

中低端翡翠方面,价格区间在2000-3万元的消费型翡翠成为主流。加之电商网购兴起也带动了中低端翡翠的消费。

综上所述,中低端翡翠的价格相对平稳,其取胜诀窍将是销量和品牌的争夺。而高端翡翠由于定价困难和需求不振,将会有一到两年的沉寂期,其爆发期预计在2018年前后。

2、翡翠行业发展趋势

(1)翡翠消费进入品牌时代

翡翠是中国老百姓非常喜欢的一种饰物,在古代,极品翡翠往往由皇族所垄断。其中最著名的莫过于“和氏璧”了,在“和氏璧”身上发生的种种故事充满了传奇色彩。“和氏璧”的故事不仅承载了一代历史,也是传承了中华文化。其“完璧归赵”和“价值连城”的故事也可谓是街知巷闻。

俗语有云,黄金有价玉无价,正是反映了翡翠背后承载的文化和历史。所以,要在翡翠这门“生意”上有所成就,必须占领品牌和文化的高地。

(2)翡翠的国际化

随着宝玉石产品年出口超过60多亿美元,标志着中国宝玉石企业开始进入国际市场,同时不断富裕起来的13亿人口,也预示未来更多国际宝玉石企业将到中国寻求发展。

(3)翡翠的艺术化

翡翠的艺术品化是未来的发展方向,也将更突出玉雕师的雕刻手艺。翡翠被称为“玉石之王”,因其本身独特的气质,再加上玉雕师的精雕细琢更加是锦上添花。随着人们消费结构升级,翡翠将更多作为收藏品被购买。

(4)翡翠的金融化

黄金是天然的货币,具有很强的金融属性。而随着近年货币贬值担忧发酵,越来越多资金开始寻找出路

四、张铁军公司核心竞争力

1、资金实力

翡翠行业是典型的资金密集型行业,采购阶段需要投入大量资金,在销售之前,资本以库存形式存在。张铁军在翡翠行业摸爬滚打了近四十年,经过不断积累,才有了现在的规模。由于翡翠的定价困难,所以想获得银行资金采用杠杆模式迅速发展是很难的。因此强大的资金实力成为进入这个门槛的重要条件之一。

2、销售能力

公司销售主要通过自营方式开设店铺向终端消费者进行销售。自营方式按销售终端可以进一步划分为珠宝首饰直营店和珠宝首饰百货商场联营店。公司与各大百货集团的分支机构及旗下子公司(包括但不限于:百联集团、巴黎春天、大商集团、银泰、金鹰、万达集团等)展开了深入密切的合作。

公司在电视购物渠道与网络平台也逐步展开布局。通过线上宣传及消费,给线下带来了不同的客户群体,逐步形成线上线下的有效结合。到目前为止,公司旗下在全国各地有110多家门店,其中上海地区有30多家。

足够的零售渠道,为保障现金流顺畅提供了基础。本期的存货周转率0.65较上年同期0.36有了很大进步,表现出公司运营层面正在不断积极改进。

3、技术团队

公司将关联公司张铁军集团的生产加工业务转移过来,引进了一些玉雕雕刻技术工人。包括但不限于亚太工艺美术大师、全国工艺美术大师李博生,省级工艺美术大师林海芳,张建平,高级技师戴红星,陆志勇等。

强大的技术团队是提高产品艺术性和价值的保障。本次关联公司张铁军集团将技术团队转移至股份公司(挂牌公司831568),并将技术团队成员增添为“核心员工”,为将来股权激励和调动积极性打下基础。

4、采购团队

采购关可以说是翡翠行业最重要的一关,如果这关不把好,后期无论管理团队多么优秀也无法克服采购环节的瑕疵。由于翡翠的定价困难,特别是高端翡翠定价主观性特别强,因此公司采购团队的素质和水平高低,直接影响后期的所有程序。

张铁军作为一个亲历翡翠行业变迁近40年的老翡翠人,在翡翠原石采购和定级方面有着较高权威性,并且曾参与翡翠质量国标定制。张铁军作为公司实际控制人,严格把控采购端的质量标准。

5、营销策略

在2001年全国首创推出了售后服务三承诺:二年内可8折回购,三年内9.5折调换,可到银行质押贷款(仅限上海珠玉汇市店及五角场黄金珠宝城分店)。消除了顾客买珠宝怕上当受骗的后顾之忧。为此被上海有关部门评为“诚信建设示范企业”。

五、张铁军公司估值参考

虽然做翡翠玉石的企业很多,不过由于其主体较为分散,且公开市场可以寻找的对标可比企业不多。故我们仅从A股二级市场中寻找相似可比公司进行分析。

对标企业:东方金钰(上交所:600086)估值

张铁军(新三板:831568)估值

根据P/E估值法:张铁军(新三板:831568)估值区间为24.15亿到29.51亿元

六、投资风险提示

1、宏观经济波动的风险

2、存货余额较大的风险

3、市场竞争的风险

4、自营店选址及商圈变化的风险

5、原材料价格波动风险

6、实际控制人控制风险

7、关键人员流失风险

本文出品:新三板在线研究中心。作者:陈睿。

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