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以万科为例,谈谈关于房企的存货减值和存货借款利息

转载 港股解码 · 2020-01-10 ·
以万科(000002-CN;02202-HK)为例,截至2019年6月30日,公司存货主要分为已完工项目、在建项目和拟开发产品(土地),存货账面价值总额为7904.6亿元。

  存货,基本是每一家企业都会有的,但是对地产行业来讲,尤为重要,因为房地产公司的存货基本都是净资产的好几倍,意味着只要房价出下大跌,房地产的存货出现减值,对净资产就会形成较大的冲击。另外,加上高杠杆因素,存货每年还需要付出一定利息,使地产公司的经营状况更是雪上加霜。

  房地产公司的存货主要分为土地(拟开发产品)、在建项目和已完工项目,土地很好理解,就是买来的地皮,这块资产流动性非常好,容易变现;其次,已完工项目,是已经建成待出售的物业,市场好的时候,也容易变现,市场不好可以收租;再其次,在建项目,其中包含已售未结算产品、可售待建产品和不可售在建产品,待售和不可售产品减值风险最大,尤其是在房地产市场不景气的背景下,既要面临减值风险、又要偿还借款利息。

  1.关于存货减值

  以万科(000002-CN;02202-HK)为例,截至2019年6月30日,公司存货主要分为已完工项目、在建项目和拟开发产品(土地),存货账面价值总额为7904.6亿元,其中,土地占存货22.9%、在建工程占存货68%、已完工项目占存货9.0%。


  从上图我们可以发现,万科2019年半年报给完工项目准备的跌价准备占账面余额的0.02%(跌价准备是提前计提的,并不是已经发生的,是企业审慎的一种做法),在建产品准备的跌价准备占账面余额的0.3%,土地准备的跌价准备占账面余额的0.09%。

  土地跌价准备最少。地产公司存货基本都是成本法计价,公允价值大部分时间都是大于成本的,尤其是在地产行业景气度较高的时候,土地公允价值会大幅提高,而公司这块的存货是被低估的,就算行业处于低迷时期,土地出现跌价概率不大。这也是为什么香港地产商爱炒地皮,因为来钱快且不用苦哈哈的建房子。

  完工项目跌价准备其次。完工项目最起码不会烂尾了,只要市场不发生大的波动,存货出现大面积减值概率也不大,最多企业不赚钱嘛,另外,行情不好的时候,公司也可以自持收租,前提是公司整体的资金成本不高,后面我们中详细说说。

  在建工程跌价准备最多,也是应该的。在建工程中的已售未结算项目,基本没有风险,因为客户已经付钱了,违约概率不大了,除非中国新房价格普遍跌幅超过30%,可能性基本没有,因为真到了那个时候,估计也就是严重的金融危机了;可售待建和不可售项目才是真正的风险,因为这两块项目需要加快周转,不然光是利息费用企业都受不了,另外,有些项目拿地成本原本较高,利润较薄,如果房企开始降价销售,企业个别项目则可能出现减值。

  整体来看,房地产企业的存货,较大部分行业中企业的存货质量高的多。一般情况下,房地产企业的存货出现大面积减值概率不大,且还会出现增值,如果遇到房价出现大跌,那就是另外一回事。

  2.关于存货借款利息

  以上我们谈存货都没有考虑到利息,地产行业普遍都有较高的经营杠杆,而借的这部分钱大部分都去哪里了?答案是存货。

  为什么地产行业就算少赚点钱,也需要加快周转?并不是此类公司不想赚钱,而是经营杠杆带来的利息逼迫企业不得不薄利多销,甚至赔钱出货,因为,每年好几个点的利息公司吃不消,这可是在一定杠杆倍数下放大的。

  继续以万科为例,2019年上半年万科的借款利息支出58.7亿元,其中,资本化26.4亿元,费用化32.3亿元,而万科上半年净利润才118亿元(由于地产公司的利润集中在四季度,预计全年利息支出占总利润的约四分之一),想想看,万科可是地产公司中出了名的低杠杆、借款成本低(2018年借款成本5.3%),就这样每年产生的利息支出竟然占利润这么高,如果读者翻看一些经营杠杆高和借款成本率高的房企,每年利息支出,会占公司净利润一半以上,想想看,在这样的背景下,地产公司能不加快周转吗?房价敢出现大的下跌吗?

  另外,就是借款支出的资本化,这在行业普遍存在,但是,借款费用支出资本化会使企业原本已经发生的利息支出转嫁至存货中,当作资产。万科截至2019年6月30日,存货中含有借款费用资本化金额为156.6亿元,这部分钱以后会拉低企业的毛利率,拉低企业的净利润。

  这对于那些高杠杆、借款利息高和借款费用支出资本化比例高的房企来讲,存货高企赌的就是房价持续上涨,如果一旦房价不涨、房子滞销,企业的压力就会非常大,例如,1.自持的商业地产租金还没有借款利息高2.由于借款费用资本化比例太高,毛利率和净利率会非常难看,企业回血出现问题3.高额的借款利息,使净利润可能出现亏损。这也是为什么市场给低杠杆的房企,比高杠杆的房企估值高的多的主要原因。

图片来源:123RF

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